今年以來，受益于環保高壓以及供給側改革帶來的行業供需格局改善， 化工行業維持了景氣復蘇的勢頭，行業利潤增速和盈利能力整體維持在較高水平。受供給側改革以及環保監管收緊等因素影響，化工行業固定資產持續負增長，行業產能擴張意愿較低，推動行業供給格局重塑。部分供給端去產能力度較大，需求相對較好的子行業供需關系有望繼續好轉，景氣有望延續。由于各子行業供需結構分化，景氣度差異較大。

化工行業景氣延續，利潤增速維持較高水平

受內需增長乏力、金融去杠桿、中美貿易摩擦等多方面因素影響，今年以來我國宏觀經濟面臨較大的下行壓力。今年前三季度我國的 GDP 增速為 6.7%，環比持平，增速較 2017 年前一季度下降0.2個百分點。從盈利能力來看，三季度化學原料及化學制品制造業毛利率為 16.35%，同比提升 2.12 個 百分點，環比提升 0.26 個百分點，盈利能力保持在 6 年來的高位。

化工行業盈利能力的提升主要受益于化工產品價格的上漲，這主要受益于 2016 年下半年以來大宗商品價格整體的上漲以及環保監管力度提升帶來的供需好轉。此外，受益于三季度以來聚酯產業鏈價格的上漲，化學纖維行業三季度毛利率 10.52%，同比提升 1.08 個百分點，環比提升 1.05 個百分點。

從行業過往運行來看，化工行業盈利與固定資產投資通常存在較強的關聯性，通常投資相對于盈利有滯后 1 年左右的周期。然而此輪化工行業盈利自 2016 年下半年開始復蘇，行業固定資產投資卻一直處于負增長態勢。這一現象主要原因是環保標準的提升以及環評、安評審批的趨嚴限制了企業新建產能。隨著化工行業固定資產投資持續位于低位，我國化工行業供應格局有望逐步優化，行業盈利周期有望拉長。

環保監管長期趨嚴，重塑化工供給格局

未來我國環保領域的監管將長期趨嚴。此外隨著環保稅開征、排污許可證制度等長效機制的建立，有望形成我國環保監管的新常態，推動化工行業格局長期優化。 隨著化工行業供給側改革的持續推進與環保監管力度的不斷提升，行業中落后的中小產能由于工藝水平落后，生產成本高、競爭力低等因素，難以負擔不斷上升的環保成本，被迫陸續退出市場。

此外，規模較小的企業往往盈利能力薄弱，現金流匱乏，在信貸收緊的背景下無力進行環保投資，產能被迫出清。而龍頭企業通常注重環保，環保設施完善，具備規模與資金優勢，能夠通過銀行拿到貸款，或在資本市場上融資擴大生產規模，提升市場份額，成功實現轉型。未來隨著環保監管的長期趨嚴，行業競爭格局有望持續優化，龍頭企業的競爭優勢將不斷顯現，市場份額不斷提升。

行業整體仍維持高景氣，凈利潤彈性進一步減弱

基礎化工行業資產負債率呈現下降趨勢， 目前 Q3 季度為 51.17%，處于歷史低位，企業杠桿去化進展較好。 從庫存情況來看，隨著龍頭企業產能擴張及產品價格中樞提升，庫存總量也逐步提升，盡管 2018 年 Q2 季度環比有所下降，但 Q3 季度再度提升，旺季庫存去化效果不佳。

滌綸、農藥、印染增速較高，鉀肥、錦綸利潤下滑

滌綸 2018 年仍然是業績增速最好的子行業（民爆受雷鳴科化重組影響導致三季度業績增速異常），農藥、印染化學品、聚氨酯、氯堿、鉀肥、氮肥等子行業增 速也較好，涂料涂漆、磷化工、氟化工相對較弱勢；歸母凈利潤方 面，氮肥、農藥、滌綸、錦綸、氟化工、印染化學品、橡膠制品、 等子行業同比漲幅較好，鉀肥、日化品三季度轉好。

氮肥：步入景氣復蘇期，在建工程停滯改善供給

氮肥子行業營業收入自 2016 年四季度出現正增長，結束了三年的停滯和衰退期，盡管受到限產等因素影響，行業整體產量出現下滑，但產品價格走出低谷；2018 年前三季度歸母凈利潤均大幅高于歷史同期，行業復蘇無疑。

存貨方面，企業庫存連續出現趨勢下滑的態勢，目前行業庫存已為行業歷史較低位置，并且存貨周轉率從 2017 年起出現提升，企業回款能力加強。資產負債率方面，企業負債率 2018 年 Q3 季度 降至 67.54%，連續兩個季度低于 70%。

在建工程方面，企業在建工程連續處于低位，氮肥行業供給端優化明顯，中小型不達標企業及部分大型企業產能持續退出。冬季供暖來臨，我們預計氣頭產能及重點區域煤質產能將再度出現部分受限的情況。

資本支出方面，氮肥行業歷年資本支出與折舊攤銷的比值自 2012 年起持續下降，龍頭企業的擴產動力受行業不景氣影響出現減弱，并且在盈利能力有所增強的時候仍然保持了謹慎的態度。當下行業開工率仍然不高，被動去產能進程相對較慢，并且存在產能限產、產品限價等多重可能的因素影響，導致行業復蘇的空間不算大，但常年處于利潤邊際將在復蘇期帶來較好的業績彈性。現金流方面， 氮肥行業銷售商品、提供勞務收到的現金與營收的比值之前一直處于100%以上，2018 年 Q1 季度受氮肥漲價等因素影響，經銷商等下游客戶付款情況略受影響，但整體仍然較好，Q2、Q3 季度均有 所回升。

農藥：行業景氣延續，龍頭企業經營狀況持續好轉

存貨方面，企業庫存 2017 年 Q3 季度起出現大幅提升，主要是 受產品提價及下游傳導受阻影響，存貨周轉率也有略微下滑。資產 負債率方面，企業負債率自高位有所回落，降至 46.65%，但仍處于 歷史數據的中等水平。

在建工程方面，企業在建工程自 2017 年 Q3 季度起出現持續提升，創下歷史新高，固定資產凈值也有所提升，龍頭企業擴產加速， 吸收中小型退出產能釋放出的市場空間。

資本支出方面，農藥行業資本支出與折舊攤銷的比值經歷了 2014 年至 2017 年年初的下滑后，于 2018 年上半年再度提升至歷史 高位，市場供給格局高度優化及企業盈利提升均加速了資本開支的提升。現金流方面，農藥行業銷售商品、提供勞務收到的現金與營收的比值穩定在 80%-100%之間，但在 2018 年 Q1 季度下降至歷史低位，Q2、Q3 季度有所回升，提升至歷史中位水平。

氯堿：行業仍處于景氣平臺，龍頭企業經營狀況較好

氯堿子行業營業收入自 2015 年 Q4 季度起出現增長，且增速均高于 20%，受產品價格中樞上移影響，行業營收規模仍在擴大；歸母凈利潤盡管數值上了臺階，但受原材料漲價影響，后期增速較低，甚至有所回落，處在相對穩定的區間。

存貨方面，企業庫存 2017 年 Q1 季度起略有提升，2018 年再 度提升至新的平臺，主要是受年內周期波動影響、產品價格提升及龍頭企業產能提升所致，但庫存周轉率也有所提升，周轉能力較好。 資產負債率方面，企業負債率自 2015 年起出現回落，近年來均在50%左右，處于歷史低位。

在建工程方面，企業在建工程自 2015 年 Q2 季度后進入緩慢下降趨勢，2017 年行業景氣回暖后略有增加，但在建工程仍處于歷史低位，在建工程+固定資產凈值數據較為平穩，增長幅度較小。

資本支出方面，氯堿行業資本支出與折舊攤銷的比值 2016 年上半年出現回升，但 2018 年上半年再度下滑，顯著低于 2011、2012年的投資高峰期。現金流方面，氯堿行業銷售商品、提供勞務收到的現金與營收的比值持續提升，2018 年 Q1 和 Q3 季度均超過 100%，處于歷史高位。

印染化學品：景氣周期延續，龍頭企業盈利連創新高

印染化學品子行業營業收入自 2016 年 Q4 季度起出現大幅增長，盡管 2018 年 Q3 季度有所放緩，但環比仍然有增長；歸母凈利潤 2016 年 Q3 季度后僅有 2017 年 Q2 季度出現下滑，其余均呈現高速增長，主要是存在下游對高價產品認可程度問題，在基數較高的情況下，2018 年仍然維持了較高速的增長， 并 Q2 和 Q3 季度連創新高。

存貨方面，企業庫存 2016 年 Q1 季度起持續提升，主要是受產品提價、庫存品增加及浙江龍盛地產業務存貨體量較大影響，2018 年 Q2、Q3 季度庫存漲幅小于產品價格增速。資產負債率方面，企 業負債率自 2016 年 Q1 起出現提升，并在 2018 年超過 50%，主要 原因是部分企業經營方向發生變化所致。

在建工程方面，企業在建工程相對較為穩定，固定資產凈值+ 在建工程數值增速緩慢，行業較為穩定，市場集中度較高，行業龍頭產能擴張周期基本結束。

資本支出方面，印染化學品行業資本支出與折舊攤銷的比值 2014 年左右出現提升，之后回落并趨于穩定。現金流方面，印染化學品行業銷售商品、提供勞務收到的現金與營收的比值波動較大， 主要是受行業內部分企業拓展其他業務和下游對染料高價產品采 購意愿、付款情況影響。更多有關純堿的相關內容請訪問我們的網址：www.boozinqc.com。